鋰電高速增長，造富神話不斷，企業(yè)爭相跨界已不新鮮，而這次要進軍鋰電圈的是易開蓋行業(yè)龍頭英聯(lián)股份(002846)。

(相關(guān)資料圖)

2月6日，英聯(lián)股份發(fā)布公告披露，與江蘇省高郵經(jīng)濟開發(fā)區(qū)管理委員會簽署了《投資協(xié)議》，約定公司在高郵經(jīng)開區(qū)建設(shè)新能源汽車動力鋰電池復合銅箔、鋁箔項目，預計項目總投資30.89億元。

以當前的眼光，跨界鋰電對英聯(lián)股份而言或是一場豪賭，市場也有很多理由不看好英聯(lián)股份。

一方面，由于業(yè)務(wù)收縮，英聯(lián)股份業(yè)績趨勢惡化，基本盤有所動搖；另一方面，雖然復合集流體市場潛力較大，但從實際看，大規(guī)模量產(chǎn)尚有難度，產(chǎn)業(yè)化預期風險尚存。

英聯(lián)股份還會好嗎？提問還要一分為二：（1）英聯(lián)股份的主業(yè)是否能回到昔日水平？（2）英聯(lián)股份的復合集流體生意好做嗎？

業(yè)績不佳困于當前

2022年英聯(lián)股份的業(yè)績不太好看。根據(jù)其日前發(fā)布的業(yè)績預告，歸母凈利潤虧損4000萬元–5500萬元，而上年同期還保持在3543.88萬元的盈利。

英聯(lián)股份成立于2006年，目前是中國金屬易開蓋行業(yè)龍頭，2017年上市以來規(guī)模不斷增加，截至2021年產(chǎn)量超過130億片，主營產(chǎn)品為金屬易拉蓋、金屬易撕蓋等金屬易開蓋，應(yīng)用于快速消費品包裝。

英聯(lián)股份這一業(yè)績背后有經(jīng)濟形勢、快速消費品市場、疫情管控和原材料價格等多重因素的影響。

英聯(lián)股份表示業(yè)績變動原因有四：一是受國內(nèi)疫情及原材料價格保持高位運行影響；二是新建產(chǎn)能釋放未達預期，折舊及利息費用支出增加；三是新產(chǎn)品研發(fā)投入費用增長；四是資產(chǎn)計提相應(yīng)減值1429.46萬元。

英聯(lián)股份業(yè)績惡化并非突然發(fā)生，如果再將時間線稍微往回拉可以發(fā)現(xiàn)，2016年至2021年，英聯(lián)股份的毛利率、凈利率水平都在震蕩下滑，其中毛利率由30.25%降至13.59%，凈利率由16.32%降至1.92%。

當然，毛利率和凈利率的下滑并完全意味著英聯(lián)股份盈利能力減弱，就歸母凈利潤而言，2016年至2021年間并未有大幅波動，相反規(guī)模的快速擴張與利潤率的下滑是同步發(fā)生的。中國金屬易開蓋市場集中度較低，企業(yè)都在用利潤換規(guī)模，英聯(lián)股份也不例外，近年來英聯(lián)股份不斷布局擴建產(chǎn)能，已由2017年的36.5億片提升至2021年的135.9億片。

擴產(chǎn)為英聯(lián)股份帶來了可見的增長，公司營收從2016年3.40億元增長至2021年18.30億元。但對于行業(yè)的龍頭，市場看重的不是增速，而是“增速的增速”。

wind數(shù)據(jù)顯示，2019年、2020年英聯(lián)股份營收增長率不斷下滑，分別同比下滑45.58%、67.79%；2021年恢復增長，但不足以彌補公司整體核心指標的下滑。

參照來看，雖然公司擴產(chǎn)搶占市場份額符合市場常規(guī)做法，但是投資者有理由懷疑，不斷增加產(chǎn)能為英聯(lián)股份帶來的邊際改善正在減弱。而這映射在二級市場上就表現(xiàn)為股價的持續(xù)走低。2020年4月至2022年5月，英聯(lián)股份由大約22元跌至5元附近，跌幅超過70%。

復合集流體生意好做嗎？

2022年11月初至中旬，英聯(lián)股份股價翻倍，由大約6.69元漲至13.04元。直接誘因是投資進行PET、PP、PI等材料復合銅箔業(yè)務(wù)。

金屬易開蓋到鋰電集流體跨度不可謂不大。投資者難免質(zhì)疑，是炒作還是實質(zhì)？或者說能否達到英聯(lián)股份所說“開拓公司第二業(yè)績增長曲線，拓展利潤增長點”的預期？

要討論這個問題，首先需要回到對復合集流體行業(yè)的認知。

相比傳統(tǒng)集流體，復合集流體采用“金屬-高分子材料-金屬”三層復合結(jié)構(gòu)，通過真空蒸鍍、磁控濺射等方式在高分子PET/PP膜表面形成納米級金屬，再通過水電鍍將金屬層沉積增厚到1μm以上，兼具高安全、高比能、低成本、長壽命、強兼容等優(yōu)點，成為鋰電池集流體新星。

2022年以來，早有多方市場機構(gòu)預測指出，復合集流體市場將是一個百億級別的市場。天風證券(601162)測算表明，2025年復合銅箔滲透率達20%，全球需求量達45億平，單價按4.6元/平，市場空間達206億元；復合鋁箔滲透率達10%，全球需求量達21億平，單價按4.1元/平，市場空間達86億元。

但對于二級市場的具體公司來說，百億級規(guī)模的意義并不像看上去那么大。原因在于，當前復合集流體仍處于產(chǎn)業(yè)化驗證階段，沒有實現(xiàn)量產(chǎn)，市場滲透率其實非常低，參與者眾。

玩家摩拳擦掌，競爭必然激烈，英聯(lián)股份有勝算嗎？要討論這個問題需要回到復合集流體發(fā)展生命周期的兩個階段。（1）英聯(lián)股份是否有應(yīng)用技術(shù)支持？（2）英聯(lián)股份的資金狀況是否能夠在行業(yè)放量時獲得更多的市場份額？

在技術(shù)層面，作為跨界者英聯(lián)股份此前在復合集流體領(lǐng)域沒有研發(fā)生產(chǎn)經(jīng)驗，與之行業(yè)內(nèi)企業(yè)而言在技術(shù)上存在天然短板。而當前復合集流體應(yīng)用技術(shù)雖百花齊放，但仍需克服諸多工藝難點，這就需要企業(yè)擁有足夠的技術(shù)研發(fā)實力。英聯(lián)科技當前技術(shù)積淀如何不得而知，但從其公開的信息中可知的是“組建的技術(shù)團隊掌握關(guān)鍵工序技術(shù)”。

另一方面，若要實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化快速成長，受規(guī)?；慨a(chǎn)能力、產(chǎn)品品質(zhì)、客戶適配性、連續(xù)生產(chǎn)穩(wěn)定性等多重因素的影響。但上述因素現(xiàn)階段尚不能做出判斷，不過可以討論的是影響因素的因素——英聯(lián)股份資金狀況。

對于此次項目投建資金，英聯(lián)股份表示，資金來源包括自有資金和自籌資金（包括但不限于銀行貸款、其他金融機構(gòu)融資、發(fā)行證券等）。其中實際控制人翁偉武將出資5億元包攬定增。此外公司預計向金融機構(gòu)貸款10億元。

但更長期的資金需求英聯(lián)股份恐將承壓。上市以來在易開蓋市場的不斷擴產(chǎn)、收并購致使公司財務(wù)狀況緊張。

詳細來看，2022年三季報顯示，英聯(lián)股份持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅5880.27萬元；資產(chǎn)負債率卻高企，資產(chǎn)負債率達到67.2%，其中短期借款和一年內(nèi)到期非流動負債期末值為4.4億。

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